Karel Růžička: Co čekat od červnového zasedání ČNB? Zvýšení sazeb to nebude
Důvody pro zvýšení sazeb ČNB jsou nyní slabší než při posledním zasedání. Dá se proto nyní očekávat, že k růstu sazeb na červnovém zasedání ČNB nedojde a vysoce pravděpodobně tak bude sedm procent maximem repo sazby, píše ve svém komentáři Karel Růžička ředitel úseku Treasury Trinity Bank.
Česko prochází v posledních měsících obdobím s nejvyšší inflací od první poloviny devadesátých let. Vrcholu dosáhl růst spotřebitelských cen v září loňského roku na úrovni 18 procent, který byl následovaný mírným poklesem a poté opětovným nárůstem na 17,5 procenta v lednu letošního roku. Od ledna 2023 můžeme pozorovat postupný pokles inflace na aktuálně 11,1 procenta za květen.
Podobný průběh má i index cen průmyslových výrobců, který můžeme částečně vnímat jako předstihový indikátor pro vývoj spotřebitelských cen. Index PPI začal dramaticky narůstat již během prvního kvartálu roku 2021, téměř půl roku před obratem v CPI a pokles začal v červenci 2022, zhruba tři měsíce před obratem v CPI.
Pohled na okamžitou rychlost inflace nám poskytují její měsíční změny, které jsou sice více volatilní, ale pokud použijeme pro jejich sledování tříměsíční klouzavý průměr, jsme aktuálně na hodnotě nižší než 0,1 procenta oproti 2,4 procenta v lednu letošního roku. Měsíční dynamika poklesla na nejnižší úroveň od prosince 2020 (pokud nepočítáme podzim 2022 a dočasný vliv úsporného tarifu na energie).
Inflace v Česku je neústupnější, než se čekalo. Přesto už v příštím roce opravdu výrazně klesne. To si vládní pětikoalice před dalšími sněmovními volbami přičte nepochybně jako svoji zásluhu. „Zkrotili jsme Babišovu drahotu,“ může znít jedno z jejích hesel. Zároveň část pětikoalice využije nynější dění k zesílení volání po rychlém přijetí eura, píše hlavní ekonom Trinity Bank Lukáš Kovanda. Bude to ale odůvodněné?
Lukáš Kovanda: „Zkrotili jsme Babišovu drahotu.“ Vládní strany se mohou pyšnit novým heslem
Názory
Role inflačních očekávání
Pouhou extrapolací aktuálních trendů bychom mohli dojít k tomu, že se brzy navrátíme k původním úrovním inflace, kterou jsme zažívali během posledních dvaceti let (s výjimkou malé inflační epizody v roce 2008). Zásadní otázkou je, jak rychle tento návrat k „normálu“ proběhne a zda nebude nový stabilizovaný stav inflace na poněkud vyšší úrovni.
Významným hybatelem cen od roku 2021 jsou energie, jejichž ceny byly extrémně volatilní. V posledních měsících jsme mohli sledovat podstatný pokles cen základních energetických komodit a také určitou stabilizaci. Je nutno si uvědomit, že tato stabilizace zatím probíhá na násobně vyšších úrovních, než byly ceny obvyklé před rokem 2021.
Pokud eliminujeme šum každodenních výkyvů na burzách sledováním klouzavého průměru cen (např. padesátidenní klouzavý průměr) uvidíme nepřetržitý růst cen od ledna 2021 do října 2022. V říjnu 2022 byla takto zprůměrovaná cena zemního plynu pro dodání za rok vyšší třináctkrát než na začátku roku 2020 a cena silové elektřiny dvanáctkrát vyšší. Po poklesech cen v letošním roce jsme sice na přibližně čtvrtinové úrovni těchto maximálních cen, zároveň jsou tyto ceny více než třikrát vyšší než na počátku roku 2020. Část domácností a firem mohlo být doposud chráněno dlouhodobějšími smlouvami, ale časem postihne tato nová podstatně vyšší úroveň cen energií všechny. Tato skutečnost může brzdit očekávaný pokles inflace v budoucnu.
V Evropské unii (EU) platí rozpočtová pravidla i krizové mechanismy, které mají zabránit katastrofickým scénářům ve vývoji veřejných financí členských zemí. Proto představa, že by nějaká země EU mohla zbankrotovat, je již nereálná, říká v rozhovoru pro Newstream exguvernér slovenské centrální banky Ivan Šramko, který působí i jako člen dozorčí rady Trinity Bank.
Exguvernér slovenské centrální banky Šramko: Představa, že by nějaká země EU zbankrotovala, je již nereálná
Leaders
Češi šetří o 106
ČNB reagovala na růst inflace zvyšováním své hlavní sazby, za kterou přijímá depozita od komerčních bank na aktuálních sedm procent. Tak vysoko tato sazba byla naposledy v roce 1999. Naprostá většina navýšení sazeb se odehrála od září 2021 do června 2022 a pokud platí tvrzení ČNB, že transmise zpřísnění měnové politiky trvá asi 18 měsíců, sledujeme právě nyní dopady tohoto zpřísňování projevující se poklesem všech inflačních ukazatelů.
Transmise měnové politiky vůči domácnostem funguje, například maloobchodní tržby zaznamenávají již více než rok meziroční poklesy 7 až 10 procent, úrovně během posledních 20let nezaznamenané. Nárůst sazeb podstatně ochladil poptávku po hypotékách. Chování domácností ovlivnil mimo vyšších sazeb ČNB také nárůst cen energií, který u mnoha z nich podstatně zasáhl jejich rozpočty, a proto museli omezit výdaje na jiných položkách. Domácnosti zohledňují nejistoty spojené s budoucností a začali více šetřit, míra úspor je nyní podle údajů ČNB jedna z nejvyšších v EU.
Česká národní banka ponechala sazby na úrovni sedmi procent. Podle členů rady tak zatím nehrozí utrhnutí mzdově-inflační spirály, ale inflace zatím neklesá dostatečně razantně, aby bylo možné sazby snížit. „Rozhodnutí to je očekávané. Cokoli jiného by vyvolávalo víc otázek než odpovědí,“ myslí si bývalý člen rady České národní banky Lubomír Lízal.
Lubomír Lízal: Sedmiprocentní sazby zůstanou déle, než si dnes všichni myslí
Money
Koruna je nejsilnější za posledních 15 let
Pro firemní segment, a především pro větší společnosti bylo řešením růstu korunových sazeb, financování v eurech, jehož podíl dramaticky narostl a nyní činí u nových úvěrů téměř polovinu. Zde vstupuje do hry další nástroj měnové restrikce ČNB, a to je silný kurz koruny vůči euru. Koruna se v druhém kvartálu letošního roku dostala na nejsilnější úrovně za posledních patnáct let. Pomohly intervence ČNB v loňském roce a v letošním roce navíc pomáhali udržovat silný kurz koruny i globální finanční trhy, které si po opakovaném testování ČNB v loňském roce uvědomily, že v současné době se jim nevyplatí s ČNB bojovat a raději hrají na stabilitu naší lokální měny a inkasují úrokový diferenciál. Silná koruna tak zhoršuje podmínky pro exportéry a alespoň částečně jim zatěžuje jejich podnikání, když se jim daří uniknout z vyšších úrokových nákladů CZK financováním v EUR.
Sedm z deseti Čechů si spoří na penzi a více než polovina populace si odkládá peníze na důchod pravidelně. To je pozitivní. Částky, které si ale lidé odkládají na stáří nejsou nijak závratné a část lidí si nespoří dokonce vůbec. A ti, co si šetří, peníze dávají hlavně na produkty s nízkým či žádným zhodnocením a do investování se příliš nehrnou. Obava většiny z nich, že jim klesne v penzi životní úroveň a budou se muset více uskrovnit, tak může být více než oprávněná, pokud s tím nezačnou rychle něco dělat, jak apelují odborníci.
Češi si na důchod spoří, ale málo. Investování se bojí, raději spoléhají na štěstěnu a sází
Money
Růst sazeb je mimo hru
Při posuzování dalšího vývoje korunových sazeb se nám v posledních dnech částečně vyjasnilo v otázce, zda dojde ještě k dalšímu navýšení sazeb. Poslední hlasování na začátku května proběhlo těsně, poměrem 4:3 pro zachování sazeb. Od květnového zasedání však inflace pokračovala v poklesu, nominální růst mezd za první kvartál +8,6 procenta byl pro ČNB na aktuálně přijatelné úrovni, jádrová inflace se dostala pod 10 procent a potencionální „swing voter“ v bankovní radě pan Jan Frajt se pro Bloomberg minulý týden vyjádřil, že důvody pro zvýšení jsou nyní slabší než při posledním zasedání. Dá se proto nyní očekávat, že k růstu sazeb na červnovém zasedání ČNB nedojde a vysoce pravděpodobně tak bude sedm procent maximem repo sazby.
Finanční trhy se zdají doposud optimistické ohledně potenciálu snižování úrokových sazeb a čekají první snížení o 25 až 50 bazických bodů během posledního kvartálu letošního roku. Hlavní pohyb předvídají v příštím roce, kdy se očekává pokles v repo sazbě o 150 bazických bodů během prvního pololetí a další snížení až na 4,25 až 4,50 procenta u repo sazby do konce roku 2023. Celkově trhy nyní čekají snížení o 250 až 275 bazických bodů do konce roku 2024.
Inflace se láme a její pokles zrychlí v druhé polovině roku. To totiž bude ekonomika konečně reálně čelit aktuálním úrokovým sazbám, které jsou nejvyšší od devadesátých let, uvedla viceguvernérka České národní banky Eva Zamrazilová. 
Zamrazilová: Pro zvýšení sazeb bych byla, pokud se rozjede mzdová spirála
Money
Higher for longer
ČNB si je vědoma toho, že úrokové sazby pravděpodobně měly nyní být vyšší, než je současná úroveň a neměla by proto mít zájem uspěchat začátek snižování. Ostatně víceguvernérka ČNB Eva Zamrazilová nebo guvernér Aleš Michl používají termín „Higher for longer“, kdy se záměrem ponechat sazby na vyšší úrovni po delší dobu budou snažit korigovat inflační očekávání. ČNB nyní nebojuje o to, aby inflace klesla materiálně pod 10 procent, ale o to, aby se ji podařilo dostat zpět k cíli dvou procent. Okamžik, kdy ČNB přistoupí k prvnímu snížení sazeb je i proto zahalen velkou nejistotou. Může to být v listopadu letošního roku nebo až v únoru roku příštího. Velkým testem cílované změny inflačních očekávání v ekonomice bude totiž lednová inflace 2024, která ukáže nakolik budou firmy ochotné nebo také donucené zvyšovat svoje ceny na počátku roku 2024.
Pokles CPI, PPI, jádrové inflace a dalších inflačních ukazatelů jasně ukazují na možnost výrazného poklesu sazeb v příštím roce. Nejistý je však skutečný rozsah snížení v horizontu dvou let, zda budeme mít ČNB repo na úrovni pod čtyři procenta, jak nyní očekávají trhy.
Takové snížení je představitelné, nesmí však nastat nyní nepředpokládané komplikace. Globálně se pohybujeme v prostředí ovlivňovaném silnou expanzí bilancí centrálních bank v předchozí dekádě, kdy bilance Fed, ECB, ale také i ČNB narostly několikanásobně. Dlouhou dobu se zdálo, že tyto experimenty neměly vliv na vývoj inflace, ale během posledních dvou let přišla do USA a například i Německa nejvyšší inflace za posledních 40 až 50 let. Proto se může stát, že i na desinflační cestě mohou přijít nežádoucí překvapení a ostražitost na straně centrálních bank bude muset být delší dobu na vysoké úrovni.
Autor je ředitel úseku Treasury Trinity Bank
